国盛证券宏观分析师，穆仁文
事件：2024年6月新增人民币贷款2.13万亿，预期2.13万亿，去年同期3.05万亿；新增社融3.3万亿，预期3.22万亿，去年同期4.23万亿；存量社融增速8.1%，前值8.4%；M2同比6.2%，预期6.7%，前值7.0%；M1同比-5%，前值-4.2%。
核心结论：上半年信贷社融整体表现偏弱、同比均大幅少增，M1增速也屡创新低，降准降息落地后也未有明显改善。背后除金融数据“挤水分”等技术因素扰动外，需求不足仍是核心矛盾，尤其是在经济转型过程中，基建、地产等传统动能下滑过快、对需求拖累明显。往后看，继续提示：当前经济下行压力不小，也指向稳增长、稳需求、稳地产亟待政策再加码。具体到货币端，宽松还是大方向，降准降息仍有空间。
1、上半年看，信贷社融同比均明显少增；结构上，信贷社融结构均欠佳，居民短贷和中长贷均连续5个月同比少增、企业中长贷连续12个月同比少增，社融、M1增速降至历史低位。
2、单月看，6月信贷、社融均明显低于季节性，结构也未有改善，M1、社融增速均创历史新低。3、往后看，继续提示：稳增长、稳需求、稳地产亟待政策再加码,货币宽松还是大方向，降准降息仍有空间，但央行操作可能会更加审慎。>综合6月物价、PMI、中观等指标来看，均指向当前经济下行压力仍大，宏观与微观经济尚有温差，需求不足的问题仍突出，稳经济、稳信心、稳物价亟待政策再加码，尤其是稳地产尚需更多增量政策。>具体到货币端，宽松仍是大方向，但7月以来央行连发两条公开市场操作公告，也表明针对年初以来利率下行过快正从“喊话”引导预期转向“下场”实际操作，短期货币政策可能将稳汇率、防风险放在优先位置。>7.15公布的二季度经济数据，将决定后续政策发力程度；>财政发力节奏（主要是政府债券发行），以及财政加码后宽信用推进情况和实物工作量形成情况；正文如下：
1、上半年看，信贷社融同比均明显少增，除基数偏高、金融数据“挤水分”等技术因素外，需求不足仍是核心约束；结构上，上半年信贷社融结构均欠佳，居民短贷和中长贷均连续5个月同比少增、企业中长贷连续12个月同比少增，社融、M1增速降至历史低位，均指向当前经济内生动能不足的问题仍突出，政府债券发行偏慢使得其对社融支撑也减弱。>总量上，信贷社融同比均明显少增，除基数偏高、金融数据“挤水分”等技术因素外，需求不足仍是核心约束。上半年新增信贷13.27万亿，同比大幅少增2.46万亿；新增社融18.1万亿、同比少增3.45万亿，少增幅度创历史新高。除基数偏高、金融数据“挤水分”等技术因素外，需求不足仍是核心约束，基建、地产等过去宽信用的重要抓手“失灵”。>结构上，上半年信贷、社融结构均欠佳，经济内生动能不足的问题仍突出。集中体现在以下方面：一是居民短贷和中长贷均连续5个月同比少增，反映居民消费、地产偏弱；二是企业中长贷连续12个月同比少增；三是M1增速持续回落，并屡创历史最低水平。此外，受去年底增发国债、PSL资金在年初落地、地方债务防风险等因素影响，年内政府债券发行明显偏慢，对社融、信贷支撑明显减弱。2、单月看，6月信贷、社融均明显低于季节性，结构也未有改善，M1、社融增速均创历史新低。总量看，信贷、社融同比均大幅少增，存量社融增速进一步回落至8.1%、续创历史新低。结构上，居民贷款连续五个月同比少增，短期贷款和中长期贷款均不同幅度少增，指向消费、地产需求仍偏弱。企业中长期贷款同比少增幅度创近一年新高，短期贷款同比也少增，主因企业融资意愿弱、政府债券发行偏慢。此外，M1增速也进一步回落，并续创新低，反映企业资金活化仍偏弱。3、往后看，继续提示：当前经济下行压力不小，也指向稳增长、稳需求、稳地产亟待政策再加码，尤其是需求端。具体到货币端，宽松还是大方向，降准降息仍有空间，但央行操作可能会更加审慎。综合6月物价、PMI、中观等指标来看，均指向当前经济下行压力仍大，宏观与微观经济尚有温差，需求不足的问题仍突出，稳经济、稳信心、稳物价亟待政策再加码，尤其是稳地产尚需更多增量政策。具体到货币端，宽松仍是大方向，但7月以来央行连发两条公开市场操作公告，也表明针对利率下行过快正从“喊话”引导预期转向“下场”实际操作，短期货币政策可能将稳汇率、防风险放在优先位置，后续央行的宽松操作也可能会更加审慎。1）新增信贷低于预期，也低于季节性，需求不足的问题仍然突出。具体看：居民贷款连续五个月同比少增，短期贷款和中长期贷款均不同幅度少增，指向消费、地产需求仍偏弱。企业中长期贷款同比少增幅度创近一年新高，短期贷款同比也少增，主因企业融资意愿弱、政府债券发行偏慢。>总量看，6月新增信贷2.13万亿，同比少增9200亿、连续两个月同比少增，基本持平预期，但明显低于季节性（近三年同期均值2.66万亿）。其中：居民贷款新增5709亿，同比少增3930亿；企业贷款新增1.63万亿，同比少增6503亿；非银贷款减少1417亿，同比少减545亿。
>居民贷款连续五个月同比少增，短期贷款和中长期贷款均不同幅度少增，指向消费、地产需求仍偏弱。6月居民短期贷款新增2471亿，同比少增2443亿，指向消费仍然偏弱；居民中长期贷款新增3202亿，同比也少增1428亿，连续5个月同比少增，房地产市场表现偏弱仍是主要拖累，6月30大中城商品房销售面积同比-19.5%、13城二手房销售面积同比-0.9%。
>企业中长期贷款同比少增幅度创近一年以来新高，短期贷款同比也少增，主因企业融资意愿弱、政府债券发行偏慢。6月企业短期融资冲量特征有所缓解，其中，短期贷款增加6700亿，同比少增749亿；票据融资减少393亿，同比多增428亿、较上月明显改善。企业中长期贷款增加9700亿，同比少增6233亿、少增幅度创近一年以来新高。归因看，除实体企业融资意愿偏弱外，政府债券发行预期导致相关配套融资偏弱也是重要拖累。
2）新增社融规模明显低于季节性，除政府债券外多数分项均同比少增，存量社融增速较上月进一步回落0.3个百分点至8.1%、创历史新低。>总量看，6月新增社融3.3万亿，同比少增9283亿，略好于预期（预期3.22万亿），但明显弱于季节性（近三年同期均值4.37万亿）；存量社融增速较上月回落0.3个百分点至8.1%、为历史最低水平。
>结构看，6月社融口径的人民币贷款新增2.2万亿，同比少增1.04万亿；政府债券新增8487亿，同比多增3116亿，是社融的主要拉动项；企业债券增加2128亿，同比少增121亿；表外融资减少1300亿，其中未贴现银行承兑汇票同比大幅少增、是主要拖累项。
3）M1增速续创新低，指向资金活化偏弱、实体需求仍然不足；M2同比连续4个月回落，同期信贷扩张放缓、财政投放偏慢可能仍是主因。>6月M1同比-5%，较上月进一步回落0.8个百分点、并续创新低，反应企业资金活化偏弱、实体需求仍然不足；M2同比进一步回落至6.2%、较上月回落0.8个百分点，同期信贷扩张放缓、财政投放偏慢可能仍是主因。存款端，6月存款增加2.46万亿，同比少增1.25万亿，其中，财政存款减少8193亿，同比少减2303亿，指向财政投放可能偏慢。
联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；穆仁文，国盛宏观分析师；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观分析师；刘安林，国盛宏观分析师；朱慧，国盛宏观分析师；薛舒宁，国盛宏观研究助理。
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本文节选自国盛证券研究所已于2024年7月12日发布的报告《6月社融大幅少增的背后》，具体内容请详见相关报告。
熊园 S0680518050004 xiongyuan@gszq.com穆仁文 S0680523060001 murenwen@gszq.com特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向国盛证券客户中的专业投资者。请勿对本资料进行任何形式的转发。若您非国盛证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注，请勿订阅、接受或使用本资料中的任何信息。因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！感谢您给予的理解和配合。
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